开源证券-泡泡玛特
发布时间：2024-09-24 22:31:32| 浏览次数：
当前股价(港元)49.250集团化战略有效推进，2024H1收入业绩维持高增，维持“买入”评级
泡泡玛特2024H1实现收入45.6亿元（同比+62.0%，下同），归母净利润9.2亿
港一年最高最低(港元)49.500/16.900元（+93.3%），调整后归母净利润10.2亿元（+90.1%）。作为潮玩行业的龙头公
公总市值(亿港元)661.40司，我们看好泡泡玛特在国内市占率的持续提升以及海外渠道的加速开拓，主要
基于三个方面：（1）先发优势实现IP垄断，优秀的供应链赋能助力全流程畅通；
深（2）场景化设计策略进一步丰富产品矩阵，IP集团化战略有效推进；（3）优秀
度总股本(亿股)13.43的内容运营与IP联动，带动品牌价值提升。我们看好公司保持潮玩行业龙头地
报流通港股(亿股)13.43位，以IP为核心的集团化战略将持续推进，维持2024-2026年盈利预测，预计
股价走势图公司作为潮玩赛道的先行者，率先进入盲盒赛道。IP布局方面，公司以内部孵
化联合外部签约的方式聚拢了大批优秀的IP创作者，在多年发展中IP矩阵日趋
泡泡玛特恒生指数完善，2023年销售额过亿元的IP达到10个（同比+4个），与此同时，公司持续
120%举办各类潮流展会与主题展览，近半年抖音搜索指数均值为13.3万，小红书笔
记数超196万篇，均远超同行业公司。供应链方面，公司持续打造柔性新材料供
80%应链，赋能IP设计到终端销售全链路畅通，2024年越南海外工厂已经完成第一
开-40%等产品为补充的多样化产品矩阵，2023年盲盒产品的营收占比首次低于70%。
源-012024-05公司以场景化设计策略进行产品布局：（1）盲盒产品扎堆办公室，工作场景下提
证数据来源：聚源供精神陪伴；（2）MEGA珍藏系列布局家庭场景，兼具收藏与装饰价值。（3）
券糖胶产品以挂件或玩偶形式陪伴出街，户外“遛娃”成时尚风潮。（4）收藏卡牌
证与积木产品作为全新尝试进一步拓展产品矩阵。我们看好多点开花的产品布局未
券相关研究报告来将助力产品以IP为核心的“集团化”有效推进，形成泡泡玛特独有的IP宇宙。
究《2024H1业绩超预期，看好海外拓展IP运营方面，公司2023年落地泡泡玛特城市乐园，以“合影胜地，精神天堂”
报稳步推进—港股公司信息更新报告》的设计理念与IP进行联动，创下了开园首月接待游客接近10万人次佳绩，并于
2024年5月19日与朝阳文旅集团签订了“泡泡玛特城市乐园二期”合作项目；
2024年6月27日，泡泡玛特首款自研手游《梦想家园》上线，达到iOS游戏免
《2024Q1收入增速超预期，海外业务费榜第一，总榜第二的好成绩，主打模拟经营+派对游戏玩法，玩家可以与喜爱
增速靓眼—港股公司信息更新报告》的IP亲切互动，共同体验钓鱼、种田等多样玩法。我们看好公司凭借优秀的内
《2023年业绩超预期，看好海外市场风险提示：海外拓展不及预期、新IP孵化不及预期、上游供给不及预期。
数据来源：聚源、开源证券研究所（注：2024年9月13日港元兑人民币即期汇率为0.9094）
2.2、柔性新材料供应链海外产线、亮点二：产品布局场景化，多点开花打造IP“集团化”9
3.4、新产线尝试：收藏卡牌、积木产品上市，产线、亮点三：内容运营联动IP，带动品牌价值提升14
图6：泡泡玛特持续通过开设主题快闪店、举办线下展会、签售会等方式进行引流6
图14：2024年推出新IPINOSOUL，自带冷清与疏离感引起粉丝共鸣11
图16：MEGA珍藏系列保值率高（选取近期交易较为活跃的MEGA产品）12
复盘公司近一年股价，截至2024年9月9日收盘，公司股价较2024年初低点
上涨178%。我们认为，公司收入业绩持续高增，频超市场预期为驱动股价上扬的核
（1）2023年11月-2024年初：受到宏观环境影响，公司股价震荡下行；
（3）2024年7月至今：2024年7月18日，公司发布2024H1预增公告，预计
司发布2024半年度报告，2024H1实现营业收入同比+62.0%，归母净利润
同比+93.3%，调整后归母净利润同比+90.1%，股价迎来进一步催化。
（1）公司龙头地位稳固，可实现一定程度上IP垄断，叠加完善的供应链系统助
全流程高效的商业模式有望带动公司集团化与国际化战略持续有效推进，进一步拉
动国内市占率的持续提升以及加快海外渠道开拓，国内海外双重增长下带来收入业
公司拥有从艺术家挖掘、IP矩阵构筑、产品设计、产品品类拓展、后期内容运营的
全流程高效商业模式，高效率地保证了经典IP的热度维持及爆款IP的持续打造，这
内部孵化联合外部签约授权，IP矩阵日趋完善。艺术家IP方面，公司拥有数十
人的内部艺术家挖掘团队在全球范围内对艺术家进行挖掘，并通过举办潮流玩具展、
组队设计比赛、与顶级艺术学院合作等方式广泛接触艺术家，优先签约优质IP；另
外公司的内部设计师团队PDC（PopDesignCenter）同样持续输出新的优质的IP，
2023年小野Hirono、小甜豆等IP表现亮眼。授权IP方面，公司积极从外部厂商获
得IP授权，目前已经获得哈利波特、迪士尼等大量内容IP的授权，2023年随着公
头部IP数量方面，2023年公司共拥有10个销售额过亿元的IP，其中6个为外
部艺术家签约IP，4个为公司PDC团队设计IP，过亿IP个数较2022年的6个有明
系列上市以来单系列销售收入达3.14亿元；IP集中度方面，2023年公司集中度有所
为59.5%，CR5环比有所提升主系IPCRABABY在泰国受到热捧，收入占比快速提
线上流量线下展会垄断，品牌头部效应凸显。线下展会方面，泡泡玛特自2017
年起持续开展大型潮流玩具展，迄今为止历届参展观众已超过40万名，2024年4
月在泡泡玛特城市乐园举办2024PTS北京国际潮玩节，以“#FUN开玩”为主题的PTS
将举办26场签售活动及近百场演艺活动；2024年6月，公司在上海CPARKHaisu
举办了其首场近千平米IP沉浸式主题展览——“SKULLPANDA声音系列THE
SOUND空间主题展”。线上流量方面，根据巨量算数，近半年泡泡玛特在抖音关键
字搜索指数均值为13.3万；截至2024年7月末，泡泡玛特小红书笔记数达196万篇，
图4：泡泡玛特抖音搜索指数远超同业公司图5：泡泡玛特小红书笔记数量超196万篇
资料来源：巨量算数数据来源：小红书、开源证券研究所（时间截至2024.7）
售会等方式进行引流，截至2024年7月末统计，共举办63场次，地点遍布北上广
深、泰国曼谷、法国巴黎等城市，其中开设快闪店35家、举办线：泡泡玛特持续通过开设主题快闪店、举办线下展会、签售会等方式进行引流
加速打造柔型新材料供应链，赋能IP设计到终端销售全链路畅通。2023年7
月，泡泡玛特创新材料馆在东莞正式揭幕，展示了泡泡玛特在多年来在材料和工艺
创新，磨具演变等方面取得的进展。经过多年的发展，公司的供应链已实现全链路
数字化，该技术显著提升了供应链预测准确性，降低了库存压力、业务问题比例，
海外渠道拓展加速，全球供应链落子越南。公司从2018年出海以来，海外业务
飞速发展，2023年海外业务收入10.7亿元，同比增长134.9%，营收占比17.0%。2024
年1月，公司在越南已经完成其海外工厂的第一批产品生产，泡泡玛特全球供应体
开拓，2023年末公司国内门店数量363家，海外门店数量70家（不包含合营）；我
们预计2024年公司国内门店数量上升40-50家（保持10%+稳定增长），海外门店数
澳台地区，截至2024年7月末，公司海外门店总数（不包含快闪店）为92家，其
中港澳台地区/东亚/东南亚/澳洲/欧洲/北美分别为27/16/20/11/9/9家。2024年公司加
快了对东南亚及欧美地区开店布局：泰国新开小野快闪店、LABUBU主题店；越南
图8：2023年末公司国内门店数量363家图9：2023年末公司海外门店数量70家（不包含合营）
从入门产品来看，泡泡玛特主流盲盒产品价格集中于69-99元，共鸣系列手办
售价269-299元，万代龙珠、奥特曼手办及高达模型售价多集中于139-500元区间，
乐高赛车系列积木售价249-499元（基础款），花束系列积木售价449-649元。
从进阶产品来看，泡泡玛特可动玩偶及搪胶毛绒产品售价399-999元，手办大
款）价格集中于500-1500元；乐高大型积木产品（星球大战大型飞船、迪士尼大型
画、艺术雕塑等其他艺术品售价1299-5999元；万代高达模型（合金款）售价14499
局上泡泡玛特品类更为多样化，万代多集中于手办、高达模型，乐高多集中积木产
了以盲盒产品为主，搪胶玩偶、MEGA珍藏系列等产品为补充的多样化产品矩阵，
盲盒九游官方入口陪伴办公、MEGA居家收藏装饰、搪胶携带出街的场景化设计效果显著，2024H1
公司手办产品占比降低至58.3%（-14.2pct），产品结构进一步改善，2024上半年公
司推出全新收藏卡牌及积木产品，下半年公司将尝试更多新的业态，如泡泡玛特主
多的年轻人远离故乡、亲人，独居在大城市中工作生活，在高强度的工作环境下，
工位为盲盒提供了绝佳的展示场景，盲盒产品不同于内容IP会传递其自身价值观与
情感，它能更容易让人代入自身的情感，在日复一日的工作中提供精神上的陪伴。
迪士尼/皮克斯三眼仔沉浸式体验系列三眼仔授权IP2024/7/119169元
《环球神偷奶爸4》系列环球神偷奶爸4授权IP2024/6/2012169元
从盲盒娃娃推新拆分IP来看，截至2024年7月18日，泡泡玛特共推出49款
盲盒娃娃，其中艺术家IP29款，外部授权IP20款，公司前五大IPSKULLPANDA、
列产品，维持推新稳中有进，实现热门IP有机发展，近期推出INOSOUL、CHAKA
等全新PDCIP，新IP推进速度加快；另外推出数据线、冰箱贴等新盲盒产品，不局
MEGA珍藏系列布局九游官方入口家庭场景，兼具收藏与装饰价值。不同于盲盒的小巧便捷，
MEGA珍藏系列主要围绕独特性、艺术性和收藏价值展开，拥有更大的体积和更精
巧的设计，更适合用于家庭，它强调与粉丝的互动和共鸣，通过设计元素和故事背
景的设定，让收藏者能够感受到更深层次的文化和情感价值。根据千岛APP交易数
据，2024年泡泡玛特新推出的400%MEGA系列仍然保持较高溢价率，其中SPACE
MEGA产品二手交易活跃，高溢价产品占比较高。以400%MEGA珍藏系列为
例，根据二手市场价格对其拆分分析，根据千岛APP7月交易数据，我们选取了70
款交易较为活跃的MEGA产品作为样本：其中有16款（占比22.9%）产品溢价率0%，
其中多数为2023年末推出的MOLLY星球系列以及早期推出的宇航员系列产品；13
款（占比18.6%）产品溢价率在0-30%之间，其中联名款SPACEMOLLY占比较高
MOLLY系列及其他爆款产品。溢价率较高的产品在外观形象设计及内涵表达上都更
LABUBU搪胶系列火爆泰国，户外出街引领潮流。2024年泡泡玛特LABUBU
搪胶系列在泰国收到空前欢迎，泰国明星Lisa的个人账号晒出了多款LABUBU产品，
CentralWorld店开业当天聚集了大量当地群众排队购物，LABUBU搪胶系列的挂件
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